銀天下母公司Yintech Investment Holdings Limited（銀科投資控股有限公司，以下簡稱“銀科控股”）計劃于明日正式登陸納斯達克證券交易所，如果上市成功，其也將成為國內第一家上市的大宗商品現貨服務商。不過，目前現貨類交易在國內一直備受質疑，對于銀科控股而言，即使是成功上市，也將面臨諸多挑戰，業務合規性將成最大絆腳石。

　　首家大宗商品現貨平臺上市

　　北京商報記者從納斯達克網站了解到，銀科控股將于明日登陸納斯達克交易所。銀科控股是一家大宗商品現貨投資服務商，成立于2011年，旗下主要為銀天下等現貨投資平臺，而銀天下旗下擁有天津融金匯銀貴金屬經營有限公司、廣東金祥銀瑞貴金屬經營有限公司、上海銀天下科技有限公司、上海銀天下金融信息服務有限公司、上海銀天下貴金屬制品有限公司等。

　　相關信息顯示，銀天下在2015年已經成為國內最大的在線現貨交易服務商，2015年銀天下客戶的交易額占天津貴金屬交易所（以下簡稱“津貴所”）總交易額的15.5%、占廣東貴金屬交易所（以下簡稱“廣貴所”）交易額的10.4%，2015年全年銀天下活躍用戶2.44萬，總成交額6598億元人民幣。

　　招股說明書顯示，2013-2015年，銀科控股的營收分別是6.29億元、11.57億元、12.45億元人民幣，利潤分別是1.07億元、4.82億元、4.03億元人民幣。三年凈利合計9.92億元。

　　另外，銀科控股計劃從本次IPO中募集不超過8000萬美元的資金，按照昨日的人民幣兌美元匯率牌價折合人民幣約為5.21億元。在香港灝天金融集團業務拓展部副總裁黃達東看來，這個融資規模并不大。不過，對于一家現貨交易商來說，掛牌美國納斯達克市場也是一個良好的品牌宣傳。

　　行業交易模式被疑

　　目前，銀科控股主要為個人投資者在上海黃金交易所、津貴所、廣貴所進行白銀、黃金和其他貴金屬或大宗商品現貨投資時提供交易服務。除了上海黃金交易所是央行批復的交易所外，津貴所和廣貴所則是地方政府批復的交易所。其中津貴所和廣貴所采取的是分散式柜臺交易模式。而銀科控股則面臨整個現貨類交易平臺都面臨的問題，那就是對分散式柜臺交易模式的質疑。

　　北京尋真律師事務所律師王德怡表示，目前現貨類交易所采取的模式大多都是分散式柜臺交易模式。而分散式柜臺交易屬于做市商交易方式的一種。

　　何為分散式柜臺交易模式？其實就是交易系統參照國際權威的現貨價格報出現貨價格，投資者按此價格與會員平臺直接成交。廣貴所和津貴所采取的均為此種模式。廣貴所《客戶協議書》第五條規定：各交易平臺根據相關報價規則，連續報出相應交易品種的買入及/或賣出價格。綜合類會員同意無條件認可并執行各交易平臺的報價，并以該報價作為其向客戶報出的買入及/或賣出價格。津貴所《交易規則》第六條報價原則：會員根據交易所點差管理辦法，在交易所中間指導價的基礎上，報出買入價及賣出價。

　　王德怡表示，津貴所和廣貴所的會員單位業務模式在本質上具有共同的特點，即均是T+0模式的杠桿交易，交易標的為交易所設置的貴金屬或油類合約，交易方式系利用交易所平臺與客戶進行對手交易，采取的交易機制為分散式柜臺交易模式。

　　這一模式被認為不合規。證監會官網在3月2日發布的《清理整頓各類交易場所問答》中提到，從性質上看，“分散式柜臺交易”屬于國發〔2011〕38號文件禁止的做市商交易方式，且T+0交易方式違反了“任何投資者買入后賣出或賣出后買入同一交易品種的時間間隔不得少于5個交易日”的規定。參與這類交易場所交易風險極大，一是“分散式柜臺交易”方式使得經紀商會員和投資者之間存在嚴重的利益沖突，出于經濟利益的誘惑，侵害投資者權益的情況時有發生；二是這類交易場所一般通過交易規則限制投資者提取實物，鼓勵投資者頻繁交易，造成價格劇烈波動，給投資者造成虧損風險的同時，還使其承擔高額的手續費負擔。因此，投資者應當遠離這類違規交易。

　　對于備受質疑的做市商制度，銀天下在回復北京商報記者采訪函時稱，做市商制度本身是一個國際市場上早已趨于成熟的交易模式，只是中國部分交易服務商在實際操作過程中會有一些不規范的行為導致投資者誤解。銀科控股子公司分別在上海黃金交易所、津貴所和廣貴所開展業務，均嚴格遵守各交易所的交易機制和規則。

　　交易監管主體不明

　　既然不合規為何還能存在？王德怡表示，目前做市商制度不存在制度的空白，但在實際執行過程中不能得到落實。

　　實際上，我國大宗商品電子交易行業自誕生以來，由于沒有明確統一的監管部門，各部門出臺的法律指引缺乏連貫性與系統性，導致該行業在遵守法規指引方面無所適從。

　　商品現貨市場歸商務部門管理，但由于部分交易場所從事的業務屬于類期貨交易，按照國務院出臺的《國務院辦公廳關于清理整頓各類交易場所的實施意見》（以下簡稱“37號文”）、《國務院關于清理整頓各類交易場所 切實防范金融風險的決定》（以下簡稱“38號文”），又應該歸證監會監管。正因為出現了這種管理上的交叉，導致職權模糊，交易所亂象十分嚴重。

　　另外，很多現貨類交易實際上做的是類期貨交易，并沒有服務于實體經濟。王德怡表示，目前現貨市場主要有兩類:一是貴金屬交易市場,二是大宗商品交易市場，這些交易場所中有相當一部分打著現貨的幌子，從事電子盤交易。在交易模式無論是做市商還是撮合制，實物成交量很小。

　　特別是近期，各類貴金屬類現貨交易開始演變成為各類現貨油交易。對此，商務部新聞發言人沈丹陽表示，這些現貨石油交易實質是打著現貨交易名義進行電子期貨交易。按照國家有關法律法規的明確規定，除依法經國務院期貨監管機構批準認定從事期貨交易的場所外，任何單位一律不得以集中競價、電子撮合、匿名交易、做市商等集中交易方式進行標準化合約交易。

　　上市后將面臨多重挑戰

　　對于銀科控股來說，由于主營業務合規性備受質疑，成功上市之后也將面臨諸多挑戰。

　　銀科控股在招股說明書指出，雖然目前廣貴所已通過了驗收，但不能保證它會通過未來監管機構的視察或政府的相關法規。同時由于天津市尚未完成驗收，津貴所在合規性上存在不符合 “37號文”、 “38號文”的不確定性。另外，地方政府和中央政府相關部門可能對“37號文”以及“38號文”有不同的解釋和實施，因此，如果津貴所和廣貴所分別被要求改變或調整其交易模型或規則，公司利潤可能將降低。公司可能將轉移業務和客戶到其他交易所，這會導致額外費用，并對公司造成不利的影響。

　　王德怡表示，銀科控股的主營業務單一，若該業務的合法性受到政府部門的否定，則可能帶來較大的經營風險。

　　黃達東表示，銀科控股主營業務主要是現貨白銀、現貨大宗商品交易。這類交易屬于高杠桿高風險交易，并不適合國內大部分投資者，但目前會員單位為了招攬客戶，把很多沒有能力做這個交易的投資者引誘進來，導致虧損，這樣很容易發生糾紛，糾紛也將影響公司的股價和聲譽。銀科控股上市之后，需要處理好糾紛關系。北京商報金融調查小組