脆弱的A股還在繼續(xù)震蕩，舊傷卻依然隱隱作痛。由半年前那場(chǎng)股市巨震之中現(xiàn)形的大股東股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的病灶，如今卻悄然感染至新三板。

　　Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，截至6月2日，2016年以來(lái)新三板市場(chǎng)共發(fā)生803筆股權(quán)質(zhì)押，質(zhì)押股數(shù)為65.78億股，質(zhì)押頻次和股數(shù)已逼近去年全年水平。

　　然而，由股權(quán)質(zhì)押所引發(fā)的新三板風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始逐步顯現(xiàn)。繼今年3月新三板公司楓盛陽(yáng)（430431）股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)后，已將股權(quán)全部質(zhì)押的ST春秋（831051）實(shí)際控制人劉巖亦面臨質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)。5月17日，掛牌五個(gè)月不到的新三板公司哥侖步（831112），其董事長(zhǎng)魏慶華在股權(quán)質(zhì)押“套現(xiàn)”后辭職并失聯(lián)。“哥侖步這件事出來(lái)以后，市場(chǎng)參與各方肯定會(huì)對(duì)新三板企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押更加謹(jǐn)慎，不過(guò)這件事要一事一議。”中銀國(guó)際證券場(chǎng)外市場(chǎng)部一位人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)。

　　該人士稱，目前新三板股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)的風(fēng)險(xiǎn)不是很大，大股東質(zhì)押的股票多是限售股，即使到了預(yù)警線、平倉(cāng)線，也要等到股票解禁之后才能處理，這就給了大股東一定的應(yīng)對(duì)運(yùn)作時(shí)間。

　　熱門(mén)的質(zhì)押

　　從2015年下半年開(kāi)始，新三板股權(quán)質(zhì)押數(shù)量開(kāi)始爆發(fā)。如今，2016年尚未過(guò)半，803筆股權(quán)質(zhì)押已逼近去年全年水平。

　　Wind資訊數(shù)據(jù)顯示，2016年以來(lái)至6月2日，新三板市場(chǎng)共發(fā)生803筆股權(quán)質(zhì)押，質(zhì)押股份數(shù)合計(jì)達(dá)到65.78億股。而2014年，新三板全年股權(quán)質(zhì)押的數(shù)量為368筆，合計(jì)質(zhì)押23.37億股。2015年，新三板市場(chǎng)共完成股權(quán)質(zhì)押990筆，合計(jì)質(zhì)押105.65億股。

　　從去年11月份新三板股權(quán)質(zhì)押融資從10月份的76筆跳升到129筆開(kāi)始，新三板的股權(quán)質(zhì)押融資就不斷升溫。在剛剛過(guò)去的5月份，新三板共發(fā)生199筆股權(quán)質(zhì)押，僅次于1月份的216筆最高值。今年前五個(gè)月，除2月份外，其余四個(gè)月月度股權(quán)質(zhì)押筆數(shù)均在100以上，遠(yuǎn)高于去年同期月度50筆以下的水平。

　　今年以來(lái)，發(fā)生股權(quán)質(zhì)押較多的前三大行業(yè)分別為軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)、計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)、土木工程建筑業(yè)。

　　其中，股權(quán)質(zhì)押數(shù)量最高的是深裝總（835502），其控股股東、實(shí)際控制人李興浩向中國(guó)民生銀行廣州分行全額質(zhì)押了其持有的1.7285億股，占公司總股本的28.57%。

　　中信建投證券新三板研究員郭海陽(yáng)認(rèn)為，當(dāng)前新三板股權(quán)質(zhì)押出現(xiàn)跳升，不一定是由于企業(yè)融資困難導(dǎo)致的。他認(rèn)為，定增才是新三板主流的融資方式，以去年全年突破1200億元的定增體量分析，當(dāng)前的股權(quán)質(zhì)押體量不足以對(duì)定增構(gòu)成替代。

　　可能的原因在于，相比于讓渡一部分股權(quán)，企業(yè)更愿意用股權(quán)質(zhì)押來(lái)紓解資金鏈困境。多家掛牌企業(yè)董秘向經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，相較于增發(fā)，股權(quán)質(zhì)押不會(huì)稀釋股權(quán)。一位董秘稱，“我們一直有在找股權(quán)抵押的融資渠道。雖然股權(quán)質(zhì)押的融資成本不低，但至少好于企業(yè)發(fā)展起來(lái)后，卻喪失了企業(yè)控股權(quán)。”

　　然而，雖然新三板股權(quán)質(zhì)押筆數(shù)出現(xiàn)攀升，但是獲得的融資額度卻并不高。目前股權(quán)質(zhì)押的抵押率一般為2-3折，相比于A股企業(yè)抵押率明顯偏低。

　　目前，掛牌公司股權(quán)質(zhì)押的定價(jià)依據(jù)主要為每股凈資產(chǎn)，隨著新三板做市商交易制度的實(shí)施，以及未來(lái)實(shí)施競(jìng)價(jià)交易制度，市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能將逐步顯現(xiàn)，掛牌公司股票成交價(jià)格的公允性將有望增強(qiáng)。

　　一位從事股權(quán)質(zhì)押的機(jī)構(gòu)人士表示，新三板目前流動(dòng)性不強(qiáng)，公司估值有時(shí)候也很難評(píng)價(jià)，就算機(jī)構(gòu)天天出貨，也要很長(zhǎng)時(shí)間才能出完。“還要保證不受股價(jià)波動(dòng)的影響，難度很大。”也正因如此，股權(quán)質(zhì)押價(jià)格才會(huì)大幅低于實(shí)際價(jià)格。

　　不過(guò)，一位華南券商投行人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，由于流動(dòng)性和公司基本面情況不一，新三板的股權(quán)質(zhì)押可能每一筆折扣都不一樣，需要具體來(lái)看。“不同企業(yè)之間的差距確實(shí)很大。有些企業(yè)不被市場(chǎng)看好，質(zhì)押率低于10%，也就是100元貸出來(lái)10元都不到。這部分很多都是僵尸股。”

　　不過(guò)，他也表示，也有企業(yè)貸出的現(xiàn)金比市值還高。以去年新三板公司精耕天下（430108）為例，該公司2015年6月做市，2015年11月進(jìn)行質(zhì)押貸款。公告顯示，占總股本的12.9%的380萬(wàn)股，共獲得借款1億元，質(zhì)押權(quán)人為中信銀行南通分行。以此算來(lái)，每股相當(dāng)于質(zhì)押融得26.32元，而以公告當(dāng)天公司股價(jià)6.66元計(jì)算，1塊錢精耕天下的股票能夠質(zhì)押出約3.95元。

　　目前股權(quán)質(zhì)押的質(zhì)押權(quán)人仍以銀行為主。“銀行還是比較喜歡新三板掛牌企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)的，尤其是農(nóng)商行和股份制銀行喜歡這一類的抵押物，一方面，銀行有較強(qiáng)的議價(jià)權(quán)，利潤(rùn)也比較高。”一位華南股份制銀行的人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)。同時(shí)，相較于大型國(guó)有行，農(nóng)商行和股份制銀行在審核和手續(xù)上也有優(yōu)勢(shì)。但是，另一方面，新三板掛牌公司經(jīng)營(yíng)狀況、擔(dān)保、股票估值等問(wèn)題，新三板股權(quán)質(zhì)押又比A股上市公司風(fēng)險(xiǎn)更高。“所以很多只做本地企業(yè)，質(zhì)押率控制的也比較低。”其表示。

　　事實(shí)上，2013年年底，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)就與工、農(nóng)、中、建等7家商業(yè)銀行簽署協(xié)議，建立戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。雙方就打造新三板掛牌公司綜合金融服務(wù)平臺(tái)，提出了相關(guān)具體措施：為掛牌公司和擬掛牌公司提供定向授信額度，根據(jù)內(nèi)部管理要求，為掛牌公司辦理各項(xiàng)傳統(tǒng)融資業(yè)務(wù)和創(chuàng)新性融資業(yè)務(wù)，而創(chuàng)新性融資業(yè)務(wù)包括股權(quán)質(zhì)押貸款、知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押貸款、應(yīng)收賬款質(zhì)押貸款、訂單融資等。“新三板是一個(gè)股權(quán)融資為主的市場(chǎng)，所以股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)量不會(huì)太大。”上述券商投行人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，不過(guò)隨著新三板分層的落地，一些進(jìn)入創(chuàng)新層的企業(yè)的股權(quán)價(jià)值可能發(fā)生改變。

　　風(fēng)險(xiǎn)乍現(xiàn)

　　在業(yè)務(wù)快速發(fā)展，公司規(guī)模迅速擴(kuò)張的同時(shí)，新三板企業(yè)的融資需求相對(duì)較大，但融資渠道相較于主板公司更少，所以股權(quán)融資成為了新三板企業(yè)重要的融資渠道之一。

　　平安證券研究報(bào)告指出，2016年在經(jīng)濟(jì)不景氣、銀行融資相對(duì)困難的情況下，股權(quán)質(zhì)押融資需求旺盛，預(yù)計(jì)今年整個(gè)市場(chǎng)股權(quán)質(zhì)押融資規(guī)模仍會(huì)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)，增幅約為20%-30%。

　　伴隨旺盛需求和股權(quán)質(zhì)押快速增長(zhǎng)的，是新三板股權(quán)質(zhì)押市場(chǎng)隱藏的風(fēng)險(xiǎn)。

　　今年以來(lái)，楓盛陽(yáng)實(shí)際控制人劉金玲及ST春秋實(shí)際控制人劉巖等股權(quán)質(zhì)押在股價(jià)下跌補(bǔ)倉(cāng)后，由于增信措施僅有股權(quán)質(zhì)押增信，質(zhì)押股份比例達(dá)到其持有的全部股權(quán)，面臨爆倉(cāng)危情。

　　不過(guò)，上述中銀國(guó)際證券場(chǎng)外市場(chǎng)部人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，“新三板大股東質(zhì)押的股票很多是限售股，這一部分的股票即使股權(quán)質(zhì)押方違約，也要等到股票解禁期滿才可以處置。在實(shí)際操作過(guò)程中就給了企業(yè)一定的時(shí)間。再者，很多質(zhì)押市場(chǎng)的融資方，通常和券商或者別的質(zhì)權(quán)人關(guān)系不錯(cuò)，即使真出了問(wèn)題，也是先協(xié)商，實(shí)施緊急避險(xiǎn)方案，不會(huì)一下子被強(qiáng)平。”

　　不過(guò)，其也表示，不同公司需要不同對(duì)待。關(guān)鍵是大股東的能力以及質(zhì)押比例，質(zhì)押比例比較高、股東能力較弱的個(gè)股要注意回避風(fēng)險(xiǎn)。

　　一般而言，在股價(jià)跌破股權(quán)質(zhì)押警戒線后，融資人如果不愿意被平倉(cāng)，大致有三種選擇：追加抵押證券、追加抵押現(xiàn)金和贖回質(zhì)押股權(quán)，除此之外也可以讓股票停牌，畢竟當(dāng)賬面價(jià)值不再下降時(shí)，補(bǔ)倉(cāng)壓力也會(huì)隨之暫緩。

　　此前1月份A股多家上市公司面臨股權(quán)質(zhì)押爆倉(cāng)風(fēng)險(xiǎn)便采用了停牌手段。

　　爆倉(cāng)也或許并非最差的情況。最近，新三板股權(quán)質(zhì)押的風(fēng)險(xiǎn)好像沒(méi)有那么純粹了。

　　哥侖步實(shí)際控制人魏慶華2月19日質(zhì)押約2862萬(wàn)股，占公司總股本42.72%（其所持全部股權(quán)），質(zhì)押期限為2016年2月26日至8月25日，資金用于個(gè)人用途。在5月17日，公司收到魏慶華快遞的辭職信，說(shuō)他因身體原因辭去董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理職務(wù)，就那么“失聯(lián)”了。

　　北京華沛德權(quán)律師事務(wù)所新三板業(yè)務(wù)律師張永福曾向媒體表示，2015年下半年以來(lái)，因?yàn)殂y行等金融機(jī)構(gòu)以接受股權(quán)質(zhì)押的形式對(duì)新三板掛牌企業(yè)進(jìn)行扶持，出現(xiàn)了“為質(zhì)押而掛牌”的畸形現(xiàn)象。

　　張永福認(rèn)為，股權(quán)質(zhì)押應(yīng)該以企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)為目的。如果是其他目的，就有可能慫恿一部分人在股權(quán)質(zhì)押之前，人為地做高業(yè)績(jī)和股價(jià)，這樣即使質(zhì)押率偏低，依然可以套取高額度，但這種飲鴆止渴的方式會(huì)在后期爆發(fā)弊端，影響公司正常運(yùn)營(yíng)，損害股東利益。

　　有業(yè)內(nèi)人士表示，大股東質(zhì)押大部分股權(quán)獲得現(xiàn)金，把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給了融出方，就算大股東將質(zhì)押所獲得的資金都用于繼續(xù)投資上市公司，也會(huì)在一定程度上鼓勵(lì)了大股東的激進(jìn)行為，增加了拒絕穩(wěn)扎穩(wěn)打，盲目快速擴(kuò)長(zhǎng)的可能性。

　　上述中銀國(guó)際證券場(chǎng)外市場(chǎng)部人士認(rèn)為，“哥侖步這件事出來(lái)以后，市場(chǎng)參與各方肯定會(huì)對(duì)新三板企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押更加謹(jǐn)慎，不過(guò)這件事要一事一議。”其表示，避免新三板股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵還是在于風(fēng)控。