對(duì)A股場(chǎng)外配資活動(dòng)的清整風(fēng)暴再次降臨市場(chǎng)。

　　據(jù)筆者從多家券商人士處了解到，證監(jiān)會(huì)8月31日下發(fā)通知，要求徹底清除存量場(chǎng)外配資賬戶后，各地派出機(jī)構(gòu)及所轄券商也啟動(dòng)了配套的整治工作。而這已不是監(jiān)管層針對(duì)A股場(chǎng)外配資發(fā)出的“頭槍”。

　　早在今年6月至7月，監(jiān)管部門至少先后兩次對(duì)場(chǎng)外配資活動(dòng)進(jìn)行核查與封堵。與之伴隨的，則是A股在清整過程中經(jīng)歷的一輪較大幅度的震蕩，而市場(chǎng)有關(guān)場(chǎng)外杠桿的爭(zhēng)議聲也不絕于耳。

　　首先必須強(qiáng)調(diào)的是，場(chǎng)外配資活動(dòng)的確存在各種各樣的問題。

　　一方面，場(chǎng)外配資二級(jí)分層機(jī)制下虛擬賬戶的存在，為內(nèi)幕交易、利益輸送等不法行為提供了便利；另一方面，不受監(jiān)管的杠桿倍數(shù)和投資標(biāo)的所帶來的“高杠桿+垃圾資產(chǎn)”模式，也為市場(chǎng)的暴漲暴跌集聚了勢(shì)能。

　　此外，配資軟件采取的“提傭模式”，讓原本處于后臺(tái)角色的軟件公司演化為證券經(jīng)紀(jì)商，同時(shí)，作為資金融入方與融出方的配資公司也搖身一變成為信用中介。但在該過程中，軟件公司與配資公司并不具有證券經(jīng)紀(jì)或證券信用交易的相關(guān)資質(zhì)。

　　事實(shí)上，部分配資系統(tǒng)供應(yīng)商也已遭到了證監(jiān)會(huì)處罰。9月2日晚，證監(jiān)會(huì)公告，對(duì)被認(rèn)定為涉嫌違法經(jīng)營(yíng)證券業(yè)務(wù)的恒生公司、上海銘創(chuàng)和同花順(300033,股吧)三大配資軟件商合計(jì)處以高達(dá)6.05億元的款項(xiàng)罰沒，同時(shí)對(duì)相關(guān)公司負(fù)責(zé)人處以個(gè)人罰款。

　　可見，由于場(chǎng)外配資活動(dòng)長(zhǎng)期處于缺乏監(jiān)管的灰色地帶，對(duì)其清整也自在情理之中。

　　不過依筆者之見，場(chǎng)外杠桿規(guī)模若已在市場(chǎng)中占據(jù)一定比例，并存在一定概率對(duì)市場(chǎng)造成較大影響時(shí)，對(duì)其“動(dòng)手”應(yīng)更加審慎，并做好相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備工作。

　　在股票市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中，場(chǎng)外杠桿交易一旦占據(jù)較大比重，杠桿資金的流入對(duì)于股票價(jià)格的穩(wěn)定性也會(huì)愈加重要，而一旦杠桿資金停止流入或流入速度大幅下降，股指下行壓力也必然暴露。

　　在存量杠桿占比較高時(shí)，由于場(chǎng)外配資的擔(dān)保品主要為持倉證券，而增量杠桿資金的增長(zhǎng)停滯所引發(fā)的股指下跌風(fēng)險(xiǎn)，也將大概率向存量杠桿部分傳導(dǎo)；

　　同時(shí)，由于增量杠桿資金的流入受限，處在下跌周期中的股指也將缺少杠桿資金入場(chǎng)成為買盤來緩解跌勢(shì)，進(jìn)而促成股指下跌的正反饋環(huán)。

　　當(dāng)一部分存量場(chǎng)外杠桿遭遇平倉后，洶涌的賣盤將繼續(xù)在股票價(jià)格上給市場(chǎng)施加壓力，這種壓力甚至將向場(chǎng)內(nèi)的低杠桿業(yè)務(wù)（融資融券）轉(zhuǎn)移，而杠桿的逐層坍塌，也有可能成為推動(dòng)股指快速下跌的重要原因之一。

　　除此之外，從市場(chǎng)情緒上，杠桿資金也具有格外敏感的特質(zhì)。除了拆杠桿導(dǎo)致市場(chǎng)買盤減少的“真金白銀式”影響外，杠桿變動(dòng)所帶來的投資者情緒的影響，也可能在短期內(nèi)增加市場(chǎng)的不確定性。

　　可見，在對(duì)場(chǎng)外杠桿清理前，對(duì)場(chǎng)外杠桿的規(guī)模進(jìn)行細(xì)致的盡調(diào)、摸底，并對(duì)拆杠桿可能帶來的影響和沖擊進(jìn)行評(píng)估、準(zhǔn)備，或許具有一定必要性。

　　在摸底過程中，除了場(chǎng)外配資盤的規(guī)模需要進(jìn)行了解，在有條件的情況下，還應(yīng)對(duì)每日交易量中的場(chǎng)外杠桿資金成交額進(jìn)行統(tǒng)估。

　　場(chǎng)外杠桿拆除前，倘若發(fā)現(xiàn)場(chǎng)外杠桿在存量規(guī)模、交易資金等方面均已占比較深，應(yīng)當(dāng)有針對(duì)性地采取差別化的清除杠桿策略。

　　例如，在限制場(chǎng)外杠桿資金流入上安排時(shí)間表，或者在限制場(chǎng)外杠桿流入的同時(shí)，以相同比例限制杠桿資金的流出，以降低場(chǎng)外杠桿資金流入突然受限所帶來的副作用。

　　而在拆除場(chǎng)外杠桿過程之中，買賣盤資金博弈力量也將在一定程度上出現(xiàn)失衡，因此或許也有必要就這一狀況進(jìn)行評(píng)估，并采取相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備措施。

　　同時(shí)需要正視的是，場(chǎng)外配資活動(dòng)之所以能夠大規(guī)模開展，一方面與分業(yè)金融監(jiān)管的滯后性有關(guān)，配資活動(dòng)中，作為賬戶提供方的信托公司和配資軟件商，以及作為資金提供方的商業(yè)銀行并不屬于被證監(jiān)會(huì)所監(jiān)管的機(jī)構(gòu)類型，恰恰是這一問題的折射。

　　但另一方面，場(chǎng)外配資活動(dòng)的活躍，也與資本市場(chǎng)中客觀存在的差異化風(fēng)險(xiǎn)偏好需求有關(guān)。據(jù)筆者了解，以傘形信托為代表的場(chǎng)外配資產(chǎn)品，在投資標(biāo)的上較場(chǎng)內(nèi)兩融更加靈活，而融資價(jià)格也低于現(xiàn)行兩融債權(quán)。

　　可想而知，當(dāng)現(xiàn)行的場(chǎng)內(nèi)融資融券杠桿倍數(shù)、投資標(biāo)的范圍和融資價(jià)格，無法滿足部分風(fēng)險(xiǎn)能力較高的人群時(shí)，場(chǎng)外配資便成為了該類投資者的選擇。

　　這也意味著，若不通過行業(yè)規(guī)范對(duì)場(chǎng)外配資活動(dòng)進(jìn)行“招安”，或?qū)��?chǎng)內(nèi)的融資融券靈活度進(jìn)行適當(dāng)放寬，而僅實(shí)施“一刀切”禁止，不受約束的配資活動(dòng)仍有可能以其他形式遁形存活。